馬股半年原地踏步

一名分析員說，馬股半年表現落後東盟同儕，以致現在估值較今年初更添魅力，存有爭取“跑贏大市”的潛能。

這恐怕是今年以來，聽過最善良的謊言吧？

截至上週五為止，東盟股市當中，泰國、菲律賓和印尼今年至今成功取得雙位數漲幅，遠勝大馬的0.75%；連力爭上游放眼躋身發達經濟體的新加坡，也上升3.27%。

依照這樣的表現來看，馬股空談甚麼跑贏大市？

過去半年，菲律賓經濟改革進度理想，股市集萬千寵愛於一身，漲勢凌厲自是無須贅言，可是面對政治不確定因素的泰國和印尼股市也漲破10%，“穩定壓倒一切”的馬股情何以堪？

當然，泰國、菲律賓和印尼股市騰漲，明顯是受到美國聯儲局量寬措施（QE）延後退場的帶動。隨著游資繼續充斥，追逐短利的嗜血外資紛紛搶進這些危機並存的新興股市，一旦局勢改變，外資由愛生恨，這些大起的股市相信難逃大跌命運。

對馬股來說，倒楣的是，即使並未獲得外資大力扶持而跟著週邊股市強勢升高，卻肯定會在區域同儕倒地時一起沉淪。聯儲局2013年首次提及“退場”造成股市猛跌的慘痛回憶，投資者肯定歷歷在目。

其實，要說馬股不受外資青睞，也不全對。數據顯示，馬股面對外資連續丟貨6個月後，4月已經開始扭轉局勢，重新獲得外資歡心，上週更寫下連續10週淨買入的佳績。

不過，直到上週為止，外資今年至今依然賣出超過15億令吉馬股，若要全面擺脫賣壓，追趕去年淨買入30億令吉的表現，仍有不短的距離。

接下來，馬股繼續衝高的關鍵，可能落在國家銀行身上。

自從國行貨幣政策委員會（MPC）報告釋出強烈暗示後，經濟學家多預測國行可能在7月10日的會議上宣佈升息0.25%，以免經濟成長受到財政失衡的打擊。若升息幅度超過預期，馬股恐怕掉頭回落。

相對的，如果國行繼續保持利率在3%，物價騰漲、消費轉弱等利空效應擴大，進一步打擊上市公司的盈利表現，也可能抑制馬股走勢。

正如綜指雖然連創新高，今年至今卻僅僅守住不到1%漲幅一樣尷尬，馬股“跑贏大市”的美夢想要成真，一點也不容易。

通膨吃掉存款‧买屋当储蓄

在目前通货膨胀升温的大环境，储蓄及定期存款的实际回酬其实介於负水平，这足以反映为何城市居民，將购买產业视为三大投资工具之一，排在定期存款之后，做为储蓄財富的一个方式。

马来西亚是发展中放眼先进国的国家，投资银行最近的一项调查报告显示，家庭收入在1万令吉或以上者，佔拥有4或5间房屋的72%；另一方面，家庭收入不到5千令吉，其中40%至45%，没拥有任何產业，这是令人感到无奈的地方。

与此同时，19至23%的受访者宣称没有本身的房屋，另外有5%住在廉价屋；首次购屋者及提昇房屋拥有者佔受访者的40%，不过，33%拥有2间或超过2间的房屋。

此外，接近三分之二的受访者，居家拥有2辆或超过2辆轿车，其中91%希望购买非国產车，意即只有9%想买国產车；可是，半数的人驾驶国產车，主要是由於购买力有限，在选择不多的情况下购买国產车。

在受访者当中，11%表示准备在接下来12个月购买產业，另外，58%表示计划在接下来3年购买，15%表示在任何时候、不准备购买任何资產。

他们之中的54%补充，可负担能力及融资事项，是阻碍他们购买產业的主要因素，另外，28%表示產业价格为阻力。

针对產业价格前景的预期，大约46%预计价格將强力上扬，29%表示价格稍微上升，只有13%认为价格会下跌。

家庭收入越低、他们普遍预期產业价格將大幅上升，一般来说，75%受访者预计，產业价格继续上扬，另外12%预期价格將持平。

97%家庭至少一辆车

此外，调查结果显示，接下来3至5年，本地汽车业成长潜能有限，原因包括：97%表示家庭至少已拥有一辆轿车，66%拥有2辆或超过2辆轿车，显示本地汽车业已达到饱和点，大马是东南亚国家之中，拥车比例最高的国家之一。

由於生活费上升，包括交通费用增加，造成大多数大马人暂时搁置下一辆轿车的购买，88%受访者认同在交通的开销增加，58%表示成本上涨超过25%，燃油成本较高，包括泊车费增加，特別是在市中心，是造成交通开销增加的主要原因。

公共交通基本设施改善，预料在接下来將有更多人採用公共交通，尤其是在市中心工作的上班族。根据调查，虽然79%的受访者在市中心工作；不过，只有26%採用公共交通、62%驾车，一旦捷运及轻快铁延伸工程完成，採用公共交通体系的人將大幅增加，新车的车主数目可能会减少。

依然是购买轿车的话题，调查也发现，国產车製造商的展望並不是很乐观，虽然47%的受访者目前至少拥有一辆国產车；不过，只有10%表示，接下来购买新车仍会选择国產车，这一点也不意外，从过去几年的新车销售趋势可反映出来，因此，国產车生產商也需加强他们在这个行业的竞爭力。

87%隨意开销增

另一方面，87%的受访者指出，与过去2年比较，他们在隨意购买项目的开销显著增加，只有4.6%受访者表示开销减少；在受访者中，19%表示开销增加超过50%、46%宣称开销增加25至50%，其余的表示，开销增加不到25%。

不只是在隨意购买项目的开销增加，67%受访者宣称，这方面项目的开销，实际上佔可供消费收入的一大比率，只有9%宣称开销下跌。

大马核心消费价格指数（不包括食品与饮料、烟草与交通费）在过去2年只增长1至2%，市民在隨意购买项目的开销增加，主要是在2008至2009年的全球金融危机发生后，深信大马的经济保持稳定。

虽然家庭债务对国內生產总值比率，从2011年的76.2%上升至2013年的86.8%，不过，大马的家庭流动金融资產对家庭比率，保持在159至160%的稳定水平。

与此同时，大马在市郊购物商场的消费比在市中心多，这显示永旺大马选对了正规的商业模式，32%的受访者每週前往购物商场，超过三分之一的受访者（39%）宣称，他们鲜少前往便利商店购物。

在百货商店购物，51.6%及27.8%分別选择在霸级市场及购物大厦/超级市场消费，他们是基於便利、价格低廉等主要因素，只有9.4%选择到便利商店购物。

家庭规模缩小

2010年，大马家庭平均规模为4.3人，巴生河流域较少，平均为3.9人，63%的受访者居住在拥有4个或超过4个人的家庭，19%的家庭只有1至2人，预示单一单元的家庭日益增加，这似乎暗示家庭规模正日渐缩小，一般夫妇生养孩子的数目已经逐渐减少。

其中39%的受访者没有小孩，包括只拥有一个小孩的家庭，百分比是53%；另外，68%的受访者表示已婚，家庭规模较小，以及孩子人数较少，这是个新的趋势。

家庭规模缩小可能是因为城市化，以及人们较为富裕，30%的受访者则是每月拥有1万令吉、或更高收入的家庭。

与此同时，87%的受访者表示，每月將一部份收入储蓄起来，不过，13%是零储蓄一族，而且可能还借钱应付需求，直到年终的花红也花光。

另一方面，25%的受访者表示將收入的超过20%储蓄起来，有4%表示储蓄收入的超过50%，三分之一受访者表示，將储蓄存入定期存款，19%表示將储蓄存放在股市、21%投资在產业市场，以及12%投资在黄金与珠宝。

若以种族的分类，马来人及其他土著存放在定期存款的百分比较少，他们的储蓄大部份投资在政府相关基金，例如由国民投资管理的基金，好比提供高股息的投资，华人將比较高比例的储蓄投资在股市与產业，印度人则偏好黄金/珠宝。

逾半受访者要削减支出

对於普罗大眾来说，他们在股市的投资主要是通过单位信託，不过，仍有大约30%自己展开投资，他们可能是短期交易商、选择购买或涉及投机股，佔受访者的57%。

至於在股市的直接投资者，他们的投资决策高度受到分析员建议的影响，这显示证券研究的重要性，意外的是，少数人採用技术性图表分析工具，而且比较少人道听途说购买股票。

联昌投资银行是在今年5月，对大马人展开一项调查，在回应的3千份电邮，佔寄出邮件的40%，参与者之中69%为女性，马来人48%、华人39%，以及印度人大约9%，68%的受访者已结婚、78%参与者年龄在31岁或超过31岁。

前面提到消费的问题，调查显示，大马人拥有较强大的消费能力，许多受访者採取防范措施削减通货膨胀造成的压力，消费者基本面（指数跌至低於100点）受到削减补贴、明年將实施消费税的影响。

政府削津生活费涨

政府在去年全国大选后削减多项补贴，50%的受访者感受到生活成本迅速上涨，已开始感受到衝击，56%的受访者表示將削减开支，在2015年4月消费税措施实施前减少消费。

为了减缓通货膨胀及消费税造成的衝击，超过50%受访者表示减少出外用餐、削减购物、减少出外旅游，以及节省水、电的使用。

另外，抽烟的受访者之中，52%表示將减少抽烟，特別是在去年杪香烟价格调升之后，最后一项他们將减少消费的是必需品与食品；如此一来，预料零售商与烟草商的衝击最明显，因为消费者已做好面对生活成本升高的准备。

杂货水电开销大

今天，大马人口已逼近3千万人，回顾1957年，当年的首相东姑阿都拉曼，8月31日在新建好的默迪卡体育场高喊“Merdeka”时，大马只有630万的人口。

人口增加对基本设施的需求相应增多，基本设施包括房屋、公共交通、购物商场等，调查报告显示，过去2年，大部份家庭在杂货与水、电的开销增加20至50%，这方面的开销增加，相信是因为使用量增加多过於价格的升幅。

假设是与过去2年通货膨胀上升3%至4%同步走高，那么开销增加20至50%，很有可能包括最近这一次的电费上调，估计对住宅在电气的使用，造成开销增加10至12%，这意味消费者可按情况减少使用电量，以节省日常开销。

另外，调查也显示，大多数受访者感受到生活成本升速太快，並且开始打击他们的可供消费收入，他们之中，多数认为在外用餐的开销，比过去2年增加25至50%；在这期间，在杂货、水电、交通以及隨意消费物品的开销，也面对同样的25至50%涨幅，比2011年以来的消费者价格指数平均上涨2.3%高。

在这之前，消费者价格指数稍低，主要是有许多通膨管製品，可是，城市生活费不断上升，物价持续上涨，特別是白糖、汽油及电费开销增加。

成本压力加重，企业与交易商將成本转嫁给消费者，在9个月內通膨扬升2%，2015年4月开始实施消费税措施，届时通膨料进一步走高。

消费税实施前减少消费

大多数受访者表示，他们会在消费税措施实施之前减少消费，这与其他国家的情况稍有不同，他们会在消费税措施实施前做出较大笔的消费，特別是在耐用品的购买。

以纽西兰的情况，1986年消费税（10%）实施前市场需求大增，后来在1989年消费税提高至12.5%，市民也提前购买耐用品。

新加坡也出现同样趋势，1994年推行3%消费税措施之前几个月，零售业销量增加，一般相信，消费税措施的影响效应只是暂时性，零售业销量最终將恢復正常。

这次的调查结果显示，市民將通过：

1）减少购物的消费、

2）减少出外用餐、

3）减少水、电使用量，来抵挡通货膨胀及消费税造成的衝击。

儘管生活费上升，不过，生活水准並没有显著下跌，大多数受访者表示，可供消费收入在隨意消费品的开销稍高，大多数人仍在外用餐，每週至少一或两次；因此，虽然一般家庭感受到生活成本较高，需求则在较高收入之下成为缓衝因素。

其中一些消费者选择到霸级市场购物，儘量增加储蓄，配合现代科技的进步，通过互联网购物已日渐普及，並且是排名第三的购物方式，他们购买的物品主要是衣服与配件、电脑及消费者电子產品，主因是方便，而且价格比较便宜。

此外，大多数受访者选择拨出较多款项供旅游，拨款的数额比两年前多，超过三分之二將选择区域或世界其他地方，不到半数受访者选择在本地旅游。

生活费昂贵
储蓄率偏低

另一方面，大多数的受访者收入在3千至1万令吉之间，他们在医药保健及医保的开销，介於收入的5至20%，这次调查反映中等收入阶级消费者的储蓄习性，他们將每月收入的1至20%储蓄起来。（参考图表1）

储蓄率偏低或许是因为城市地区生活费昂贵，除了產业，最大笔的开销分別是家庭的必需品，以及孩子的教育费，然后是车子与交通开销。（参考图表2）

与此同时，至少三分之一的受访者宣称，他们將储蓄存放在定期存款户头，在目前通货膨胀升温的环境，储蓄及定期存款的实际回酬其实介於负水平，这足以说明为何城市居民、將购买產业视为三大投资选择之一，排在定期存款之后，做为储蓄財富的一个方式，在投资產业之外则是在股市投资。（参考图表3）

另外，超过四分之一的受访者表示，探討在3年后购买產业，47%表示希望在接下来3年內购买房產，显示市场人士对房產的需求保持强劲，儘管不久前推出一系列的抑制產业市场过热措施，例如较高比率的產业盈利税。（参考图表4）

结语：

对购屋者来说，最大的阻力是迎合偿债要求，虽然房產买家不需要偿付消费税，不过，房屋发展商在推出房產计划仍需要支付消费税，基於目前的需求实力，相信发展商將把一部份成本转嫁到买家手上，因此，大部份受访者深信，產业价格將大幅扬升。

受3因素主宰 手套领域下半年好坏参半

销售下跌，赚幅萎缩导致大马手套业者在2014年首季交出差强人意的成绩，安联星展研究分析员表示，下半年手套领域前景好坏参半，投资手套股应选择表现超越大市的高產尼品（KOSSAN，7153，主板工业股）。

手套股下半年表现將看3大因素走势，这分別是：第一、胶乳成本；第二、令吉兑美元走势，及第三、手套需求。分析员指出，胶乳成本目前处於下跌趋势，对业者有利。而令吉兑美元走势平稳，相信也不会带来太大衝击。

但手套需求则有减缓的趋势，根据世界卫生组织（WHO）表述，美国和欧洲地区的流感疫情缓解，导致手套需求减少。另外，手套股目前是15倍的5年平均本益比（P/E）交易，仍低於17倍的歷史平均水平。

由於较弱的销售表现和赚幅受压，手套股今年以来下跌15%，与大马富时综合指数相比，跑输大市。

在安联星展研究追踪的手套股中，首季以高產尼品表现较好，净利按年上升8%；而按季则下跌12%。安联星展研究分析员认为，这主要是高產尼品首季维修8条生產线，使该公司產量减少10%所致。

此外，其余3只手套股首季净利皆在萎缩。其中跌幅较大的是顶级手套（TOPGLOV，7113，主板工业股），按年按季皆下滑17%；而接下来是贺特佳（HARTA，5168，主板工业股）及速柏玛（SUPERMX，7106，主板工业股），它们的净利按年按季，各减少18%和9%及16%和6%。

分析员认为，顶级手套和贺特佳表现欠佳都是因为赚幅受压，而速柏玛则是因为去年12月工厂失火，使其產能下降。

同时，贺特佳也是唯一一家取得销售成长的手套公司，按年按季成长5%和12%；而同期，速柏玛、高產尼品和顶级手套销量，分別按年下跌15%、8%和3%。

整体而言，大马4大手套股2014年首季销售，按年按季各下滑4%和3%，跑输它们最大的外国竞爭对手--泰国的Sempermed手套厂商，该公司首季销售获得双位数的成长。

至於净利方面，，高產尼品和速柏玛首季（每1000只手套的税前盈利）分別按季上升12%和16%，同时，贺特佳和顶级手套的每1000只手套税前盈利，分別按季下跌6%和10%。

虽然自2013年首季开始，贺特佳净利持续下滑，然而其每1000只手套税前盈利却获得24.2令吉。

受令吉兑换率影响

另外，高產尼品和速柏玛继续提高公司生產效率，每1000只手套获得14.3令吉和13.7令吉的盈利，然而顶级手套继续受到產品组合疲弱的影响，每1000只手套仅有7.2令吉的盈利。

此外，短期內走强的令吉匯率对於大马手套出口带来不利的影响，这也是使到2014年首季销量下跌的原因之一。

虽然如此，分析员对於手套领域中期前景依然看好，这是因为更好的规模效益，將提高手套业者的竞爭优势。

顶级手套需一年改善竞爭优势

大部份手套业者经歷2014年首季销售不理想后，目前已缩减或延迟公司的產能扩充计划，以应对供求失衡和消费放缓的跡象。

儘管面对天然胶原材料价格大幅下滑，但丁月青手套需求仍比天然胶手套来得高。

分析员预测，丁月青手套成本仍比天然胶低7%，同时，树胶使用成份少，和以及美国页岩技术提高，料可让合成胶成本维持在低水平，让丁月青手套保有竞爭力。

安联星展研究唯一给予「买进」投资评级的股项是高產尼品：其符合美国食品和药物管理局（FDA）要求，在2014年初推出的轻巧型3.0克的丁月青手套，有很大的竞爭优势。而其他顶级手套、贺特佳和速柏玛均获得「守住」投资评级。

另外，分析员指出，顶级手套至少需要一年时间，以改善其產品组合和竞爭优势，而贺特佳当前估值不具吸引力，速柏玛的產能扩展仍是未来表现的关键。

从经济转型谈起

作者: 孙和声

经济转型是近年来我国流行的用语，政府出台的许多转型计划，也多得令人眼花，易使见树不见林，也理不出一个有条理的头绪。

在发展经济学，所谓转型，通常是指產业结构的结构性转型，也就是第一、第二与第三產业间的量变与质变，量是个增长的概念，而质则是个发展的概念。

除了特殊情况，如油气盛產国，传统经济的结构通常是农林渔牧业占绝对优势，服务业次之，而当一国发动经济现代化的进程时，工业的占比会递增，达到饱和后，才转向服务业，终而形成一个服务业通常占60%或以上，工业30%以下或农业10%以下的產业结构。

只要看这个產业结构的构成大体上可知道一国的发展阶段，是处于发达国或发展中国家。发达国的基本特徵是，曾有一段时期，工业占比高达近40%，而后递减。

工业，特別是工业中的製造业，也多是较资本与技术或知识密集的製造业，故不但生產力高（自动化高），也多生產较高增值的產品，以维持其较高工资与生活水平。此外，发达国如美日韩，因薪资与福利高，许多公司寧愿僱用非正式的员工，而非正规员工，以节省人力支出，增加灵活性。

因此，若一国在尚未走完工业化的进程时，便转向服务业的话，除了小国外，如户森堡类的微型国外，其人民的一般薪资水平不会高，也容易產生长期的贸易逆差，更不会积累出足够的人才、资本、技术来促成產业升级。目前的大马就是处于这一不上不下的尷尬状態。这也是近10多年来大马增长大幅放缓，薪资大体上停滯的主因。何以致此？则说来话长，既有朋党权力寻租，也有教育政策失误等多因素。

实事求是地看，在1990与2000年，大马製造业的占比个別为26.9与30.9%，可从2010开始，已停滯于24%上下，比高收入国的韩国的31%还低。尤有进者，大马製造业的增值也远低于韩国或台湾。此点，也反映在我国的进出口结构与素质中。这个结构决定了大马得靠农矿產品的出口，来维持內需。问题就发生在，农矿產业创造不了多少体面就业机会，也不是大多数大专生所欲进入的行业领域。

结果是，这些大专生因多是学非所用，非市场所需，便只好由政府来吸纳。这几年来，公共部门的增长率，均高达10%上下。

它突出的信息是，政府债务將会有增无减，且未来收入更少（因缺少生產性投资）。若油尽气枯，政府自也当然破產。尽管出台了消费税与合理化补贴，也只是治標不治本，而且消费税也走不远，因大马人普遍上已债台高筑及薪资停滯不前。一句话，缺乏高生產力、高增值的工业基础的债务推动型消费经济，是难以为继的。

经济增长的硬道理与假大空

作者: 孙和声

总的来说，谈经济可以从供给与需求两方面来看，而推动经济增长的3大动力源，即投资、消费与净出口（出口减去进口），也可划分为供给（投资）与需求（內需与外需）。

对不同国家来说，如经济规模、发展阶段、比较优势等，会侧重不同的动力源。如美国非常依靠內需，中国靠投资，新马则靠出口。同样重要的是，投资、消费与净出口，也有素质上的优劣之分。比方说，如消费与投资多集中于房地產，表面观之，虽可推动增长，可长期化后，则会带来灾难，如1997-98年大马的股市与建筑业的崩溃或2008年美国、爱尔兰、西班牙的房地產泡沫。

基本上可以说，若一国房地產或股市长期过热，则可能表示经济转型失败，也就是资金与人才没有用到刀口上，而是花在投机上。这种偏向若长期化，自会抑制一国正常潜能的发挥，也削弱了创造实业，实际財富，体面就业机会的潜能。其最终结果，可说思过半矣。

就发达国家言，由于物已尽其用，人才也已发挥其能，基础设施与房屋需求等也大体上已饱和，故不得不转向消费，寻求增长的动力源。这也是何以，多数发达国的民间消费在GDP的占比，皆在60%上下。德国、瑞士等，则因外需较强劲（即出口旺盛），而使民间消费略低于60%；美国、英国则个別高达70%或64%。

另外，整体上言，越穷的国家，如越南、孟加拉、印度等，民间消费也偏高（个別高达64%、77%与57%）。这类国家若要快速增长，就得借用外资来脱贫致富。若否，资金就会多被消费于低水平的衣食住行中，而难有突破。因为，要快速脱贫就先得有足够的资金来大搞生產性投资与出口。

国家脱贫致富关键

歷史地看，日台韩新，或1978年后的中国，能取得快速增长与脱贫致富，关键在于，他们能在1950-80年代，在先苦后甜的价值顺序中，大搞投资与出口，大赚外匯来购买更具竞爭力的知识技术、设备。也因为曾有过这一个先苦后甜的埋头苦干阶段，他们才能在1980年代后，进入高收入国或发达国行列。

同样重要的是，他们的產业升级，均是靠高科技製造业（Hi-Tech Manufacturing），如电子电器、汽车、化学品、机器製造等，且是主要靠內资而非外资来搞產业升级。日台韩与大马最不同的优势便在于此，即內资带动的高科技製造业！他们虽然也靠需求，但外需却占了很高比重，而从供给方面看，他们有高储蓄，足够的人才，较適合市场需要的教育体系，具有使命感的官僚、爭气的企业家，愿意拼搏的人民、適配的政府政策等综合因素。其中，外需更是关键诱因动力。

反观大马，则主要靠运气而非人尽其才，物尽其用。在1990年代初期，因为因缘巧合（如日幣大升值）而有大量外资涌入，进而取得了快速增长，可却未能在供给面有质的提升。当生產要素如廉价劳动力与土地等用尽后，就在原地踏步，没有质的转型与升级换代。出口方面，除了原產品与初级製成品，主要靠內资外，较高端的產品依然得靠外资而非內资。更严重的是，进入21世纪后，连中级阶段均未实现的工业化，也已出现倒退趋势。做为新兴经济体的中等收入国，近10年来的投资率甚至低于韩国。实则，这个低投资还偏向房地產、建筑、油气领域，而非生產性的高新科技產业或新兴服务业。

经济前景不乐观

它显示出，这个国家虽不缺乏资金，可却没用到刀口上。过早的脱工业化与转向服务业，也抑制了这个国家创造体面就业机会的潜能。可以预见，由于缺乏足够的体面就业机会与薪资水平长期停滯，大马不得不转靠內需来推动经济增长，可这个內需又不是可提升產业层次的消费性內需，其结果就是致成空有量的扩大，而没有质的提升的內卷化经济（Involutional Economy），情形就如马华公会，空有百万党员，可却选绩不佳、华而不实。约言之，这是个打空转，前景不容乐观的经济体。

这就是大马的经济实况，华而不实。老百姓有钱没钱，都得买汽车成为车奴；有钱不搞实业，而专搞股票与房地產；大型企业，特別是政联公司不但不搞新兴產业，反而与民间爭利，去大搞传统行业，且要靠行政手段来谋取垄断利润；中小企业量虽多，可在国民经济中的份量偏低；许多青年人要爭做公务员而不敢创业；聪明人要投机不要拼搏。

中国商业地產浮现泡沫危机

房屋市场的降温已为中国的成长动能拉起警报，让製造、零售、服务各个行业都同感压力，而商业地產出现泡沫的机率更大於住宅地產，可能带来更大的经济成本。

商业地產服务公司CBRE说，去年全球新建购物中心面积排名前10的城市有九座在中国，全球兴建中的购物中心面积也逾半在中国。以成都来说，去年开发商在成都投入使用的购物中心面积达到100万平方公尺，远超过同年全球任何城市开设的购物中心面积。

正在兴建3亿平方公尺商產
英国地產咨询公司莱坊表示，开发商目前正在中国建造800座內设酒店、写字楼和零售商舖的多用途建筑物，总面积达3亿平方公尺，相当於1000座明尼苏达州“美国商城”的规模；该商城是美国最大的购物中心。

华尔街日报的中国財富和奢侈品编辑顾蔚指出，这些大规模的扩建来得很不是时候，因为很多零售商都搁置扩张计划。莱坊公司指出，包括Prada、Burberry等的65%奢侈品零售商，都没有落实2013年在中国市场的开店计划。

莱坊中国区董事孙俊安说，购物中心开业后若商铺未全部被商户承租，並顺畅运作，拥有人很容易每个月就会亏损数千万人民幣。政府也尚未意识到，一旦所有项目都完工，空置问题將非常严峻。

中国一线大城的零售商铺租金目前仍居高不下，但部份二线城市的租金已经开始下降。供应过剩的问题在瀋阳最为突出，该市是中国零售地產库存量第二大的城市，排名仅次於北京。

虽然商铺空置率上升，但有些开发商仍试图提高租金，以弥补空置损失。但只有一半商户入驻的购物中心看起来很淒凉，没人会愿意去那里购物或租商舖。

住宅地產的总体投资额目前仍远远高於商业地產，但商业地產市场却更难以驾驭，更容易受到经济走软的影响。对於开发商而言，商业地產项目的財务负担也更重，因为商业地產的开发模式是买入並持有，不是在房子盖好之前就开始预售。

摩根大通公司的首席中国经济学家朱海斌说，比起住宅地產，商业地產短期內更令人担忧。从歷史上来看，商业地產泡沫出现破裂的频率更高，这会带来较高的经济成本，美国储蓄和信贷危机就是一个例子。

欧首推负利率政策 热钱流入威力不大

经济学家认为，欧洲央行（ECB）祭出史上首个负利率政策，相比美国和日本量化宽松（QE）狂印钞票之举，热钱流入我国的“威力”较小。

欧洲央行成为全球首个实施负利率的主要央行，将存款利率由0%，降到负0.1%；再融资利率从0.25%降至0.15%，为历史新低；边际贷款工具利率，也从0.75%降到0.4%。

不过，该行未如市场预期般祭出QE，或许会让新兴国家松一口气，因美国和日本的QE鼓吹大笔热钱流入，在撤出QE时为新兴市场造成不少威胁。

艾芬投资研究首席经济学家陈秋隆接受《南洋商报》电访时指出，美国和日本在QE政策下大量印钞票，产出庞大的国际游资，大举流入回酬率较高新兴市场。

外资流出马股40亿

他解释，欧洲央行的负利率，旨在对抗通缩、激励当地经济复苏，也将鼓励银行借贷更多予商家，带动欧洲的贸易活动。

“我们认为，欧洲央行此举对大马的影响，将较美国和日本QE来得小。”

自2010年开始，新兴市场备受外资青睐，马股不到3年时间，迎来逾300亿令吉的外资净流入。

去年，美联储开始显现退市迹象，全年外资净买入剩30亿3000万令吉，到今年逐步缩减购债规模，马股今年至今外资已净流出接近40亿令吉。

兴业投资研究高级经济学家白文春指出，美国推出QE的影响已现缓慢，市场反应不如当初激烈，当前的资金流动也趋向稳定。

经济回温带动双边贸易

欧洲央行最新措施，有助带动欧元区经济继续回温，这将连带激励马欧双边贸易。

白文春表示，欧洲负利率意味着存放在央行的钱，也必须征收利息，这将鼓励银行提高借贷活动。

“但我相信，这些银行将资金贷予生意人的几率，将高于投资者。”

这将刺激当地经济回温，而且生意人有足够资金扩展业务，可带动贸易活动活络。

陈秋隆也点出，欧盟与大马在贸易上来往密切，欧洲经济复苏可让我国从中获利，也算是其中好处。

根据大马统计局，欧盟去年占我国对外贸易的9.9%比例，与日本并列第三大贸易国，前两名为中国和新加坡。

升息？降息？ 专家意见分歧

热钱流入会否影响国家银行的升息态度，经济学家分为两派。

白文春指出，国行对升息的考虑因素不仅仅是外围环境，国内还有通胀率、人民借贷不平均等因素存在。

“我们预期9月会见升息，但近期的数据显示，国行可能会提早升息脚步。”

肯纳格投行研究经济学家万贺铭则表示，不排除欧洲央行推介QE的可能，这将让国家银行在调整利率上更加谨慎，很可能今明两年皆按兵不动。

统计局今日公布，4月出口按年涨18.9%，大幅度超越经济学家预测，更加坚定大部分经济学家年内升息的预期。

不过，万贺铭由始至终维持“利率不调动”的预期，尽管国内经济好转、政府削减补贴和消费税将扩大通胀，但他看来对热钱的流入更为担忧。

他今日在报告中点出，欧洲央行“强烈暗示”QE的可能，新兴国家届时势必迎来大笔热钱，而美国版QE对我国金融市场的影响未除，相信国行会对欧洲版QE更为谨慎。

“我们依旧认为，国行今明两年会维持3%利率。”

亚洲新兴货币扬 升令吉涨势最强

欧洲热钱料将流入新兴市场，亚洲新兴货币今日全面扬升，令吉走势最强，一度升到3.2113兑1美元的水平。

令吉本周一直处于跌势，但今天涨幅领升其他货币。截至下午5点，令吉达3.2137，涨0.55%。

其他新兴货币也纷纷走高，菲律宾比索表现不俗，今日共扬0.38%，涨幅位居第二；泰铢则录0.29%涨势，排在新元的0.32%之后。

新加坡麦格理银行固定收入和货币主管尼占表示，新兴市场资产回酬较快，将可吸引欧洲央行政策下的热钱流入。

不过，万贺铭则指出，欧元疲弱遇上美元走强，令吉将持续波动，年底目标为3.21。

AirAsia X upbeat on future performance

AirAsia X Bhd is hopeful of a better financial performance in the second half of the year as its added capacity is expected to yield results, says chief executive officer Azran Osman Rani.

He said assuming external factors remain stable, the long-haul budget airline believed the third and fourth quarters would be positive.      

“Every time you grow, you need time for capacity to mature, so forward sales looks positive in the third and fourth quarters because the new capacity we added last year is showing signs of bearing fruit,” he told reporters after AirAsia X’s AGM here.

For the financial year ended Dec 31, 2013, AirAsia X posted a pre-tax loss of RM212.98mil on the back of RM2.3bil in revenue.

Azran said the expansion was necessary for the long-term.

“AirAsia X wants to have a commanding lead like what happened to AirAsia back in 2007/2008 when it expanded and profits accrued to AirAsia in 2009, 2010, 2011, 2012, 2013. You need to get the scale of advantage and that is why we need to accelerate growth in 2013 and 2014,” he added.

On new markets, he said Indonesia offered tremendous opportunities for the company. AirAsia X has applied for the final air operator’s certificate licence to operate and hopes to obtain it by year-end.

亞航X下半年業績可期

亞航X（AAX,5238,主板貿服組）預期承載量擴增戰略奏效，預計下半年可取得較佳的財務表現。

該公司首席執行員阿茲蘭表示，假設外圍因素保持穩定，第三與第四季業績可期。

阿茲蘭在股東大會後向記者發表談話說：“每一次推動業務成長，需要等待時機成熟，去年擴大承載量已看到成果，第三與第四季展望料保持樂觀，為長遠發展，擴大承載量是必要的計劃。”

截至2013年12月31日止財政年，亞航X面對稅前虧損2億1千298萬令吉，營業額則達23億令吉。

发展商易策 產业股下半年回温

政府的打房措施不但衝击购屋情绪，也导致发展商放慢推出新房的时机，这反映在產业股2014年首季的业绩及赚幅水平，虽然，分析员预期房產发展商下半年將调整策略，重新出击，然而，赚幅相信不会有明显的改善。

產业股在刚刚结束的首季业绩季节中，表现是起落参半，艾芬分析员发现，產业股的业绩整体而言，赚幅有收窄的趋势。此外，符合市场近期的趋势，以有地產业及中价公寓为主的发展商表现相对的出色。

艾芬投行分析员追踪的產业股当中，只有3家在首季取得按年盈利成长，另外2家的盈利则下滑。按季比较，大部份產业发展商均面对营业额及赚幅下跌，导致盈利处於下滑的趋势。

分析员也发现，专注於发展有地房產及中价公寓的发展商，比发展中高价公寓及综合发展计划的產业公司表现较好。

整体而言，房產股的表现稍微超越分析员的预测，个別股项而言，有3家產业股的业绩落后预期、2家符合预期、1家超越预期。

赚幅受压

分析员指出，从这个季度的业绩可以看出，大部份发展商均面对成本受压，赚幅缩减的问题，主要是因为土地价格上扬、建筑材料成本提高、劳工成本及合规成本也提升，然而，在市场剧烈的竞爭、银行收紧贷款条件、以及產业市场情绪走软的趋势中，要將这些成本转嫁给消费者却不容易。

分析员指出，除了IJM置地（IJMLand，5215，主板產业股）以外，其他產业发展今年首季的息税前赚幅按季显得疲软，未来几个季度的赚幅相信也不会有太大的看头。

首季的產业销售缓慢，不过，由於去年首季的销售更低，因此，按年比较，2014年首季的產业销售仍取得成长。去年同期疲软的销售主要是受到大选在即，人们选择观望所致。

按季比较，今年首季的產业销售，是去年次季以来最低的水平。

分析员指出，政府在去年10月杪公佈2014年財政预算案时，推出多项打房措施，这导致房產的融资供应减少，產业市场情绪降温，推出的新盘也有所减少。

许多发展商展延推出新盘，继续观察打房措施的影响。然而，分析员相信，下半年推出的新盘將会有所增加。发展商预计在调整价格策略，及產品组合之后，预计將会重新出击。

瑞银研究也相信，產业领域在下半年將会重拾动力，而业者將会专注在价格可负担的產品，比如有地房產及城镇发展计划。同时，预计消费者將在2015年4月消费税上路之前，购买房屋，因此，下半年的需求相信也將有增长。

艾芬投行分析员对產业领域维持中立的评级，分析员虽然对今年的行业展望保持谨慎，但是，却也相信大部份负面的消息已经反映在股价上，因此，进一步下跌的空间有限。分析员指出，目前大部份產业股的价格对经调整净资產值（P/RNAV）是在0.6至0.7倍，处於他们的歷史交易区间，同时，行业的2015年本益比大约是在10.4倍，仍比综合指数的14.6倍水平低。

此外，分析员也认为，產业发展商的资產负债表仍强稳，2014至2015財政年的净利仍维持强稳，长期基本面，包括人口结构及经济环境將继续支撑行业的成长。

瑞银研究的分析报告也指出，虽然打房措施导致市场的需求放缓，不过，產业需求预期將会继续受到人口结构、城市化、低失业率及利率偏低的因素所支撑。

巴生谷大型发展商受看好

瑞银预期，首相纳吉的结构改革行动將对產业领域带来正面影响。

他指出，经济转型计划相信將推动成长，为人民带来更多財富及吸引投资者，这预料可提高產业需求。

至於个別產业股，艾芬投行分析员偏好在巴生谷发展有地房產或大型房屋计划的业者。

首选股是IJM置地，主要是因为该公司有良好的管理层、强稳的品牌、地库分佈广泛，並专注在城镇及大型房屋计划的发展。

另一家受看好的產业股是丽阳机构（Trop，2401，主板產业股），该公司有策略性的地库，估值偏低，价格对经调整净资產值为0.4倍，並且也持续脱售资產，减低负债。

瑞银报告指出，在资金流入的趋势中，產业指数在过去几个月逐步好转，显示投资者的信心迴转。瑞银看好马星集团（MahSing，8583，主板產业股）及实达集团（SPSetia，8664，主板產业股），维持「买入」的建议，但將UEM阳光（UEMS，2148，主板產业股）的评级下修，从「买入」降至「中和」。

首季破產人數劇增32%‧銀行業資產素質現隱憂

大馬今年首季破產人數劇增32%，分析員認為，津貼合理化、消費稅（GST）上路和潛在升息將加深借貸者的還款壓力，銀行業資產素質恐面對壓力。

無論如何，分析員相信銀行業擁有更好的資本水平，加上更嚴謹的風險管理政策護航，將力保資產素質持續完好。

報道指出，今年首季申報破產的人士年增32%至6千480宗，其中因汽車貸款違約而宣告破產者按年走揚48%，而因房貸違約的破產案則走揚16%。

達證券說，銀行往往對貸款給月收入少於3千令吉的低收入戶持審慎態度，因此低收入戶僅佔總貸款的27%，但信貸諮詢與債務管理機構（AKPK）卻數據顯示，低收入戶佔機構債務管理計劃（DMP）逾70%。

30至40歲者財務問題最嚴重

其中，年齡介於30至40歲者面對的財務問題最為嚴重，但達證券對此並不意外，因相關年齡層貸款者往往開始獨立生活、組建家庭和累積資產。

“不過，我們發現年過40歲者參與DMP計劃的人數有上升趨勢，顯示生活成本攀升對收入相對穩定的貸款者也帶來更大的壓力。”

AKPK數據指出，大多數債務問題歸咎於財務規劃不慎（23%），但生活成本走揚帶來的債務問題也開始出現上升趨勢。

達證券表示，津貼合理化和消費稅上路勢必對通膨帶來更大壓力，加上潛在利率上調可能造成資產品質進一步惡化。

以AKPK最新數據（截至今年3月）來看，尋求財務諮詢的人士增長近50%，遠高於4年平均年增長率23%，而國家銀行新數據也顯示，個人破產個案朝上升趨勢發展，其中1月和2月個案增長30.4%和25.3%。

成本升GST上路和升息
削弱還債能力

有鑑於此，銀行業不宜掉以輕心，該證券行指出，生活成本攀升，加上GST上路和升息，將進一步削弱消費者還款能力，進而拉高消費者違約可能性。

“但我們相信銀行擁有更好的資本水平，以及更嚴謹的風險管理政策，相信銀行業系統資產品質將持續完好。我們並不預見破產個案增加，或向AKPK尋求援助的人數增加將對金融系統帶來任何重大的系統性風險，因為高家庭債務獲得更高得家庭金融資產支撐。”

根據該證券行的敏感分析，預期信貸費用每增長1個基點，僅會削弱領域盈利約0.4%。

整體來看，達證券認為，銀行業增長催化因素不多，維持銀行業“中和”評級不變，其中聯昌集團（CIMB,1023,主板金融組）和馬來亞銀行（MAYBANK,1155,主板金融組）獲“買進”評級。

國行升息料短暫受益

馬銀行研究指出，國行近期聲明口吻轉向“鷹派”，相信升息動作勢在必行，今年杪隔夜政策利率可能上調50個基點。

“傳統上，我們預期淨利息賺益將在這樣的環境中進一步擴張，但以最近的趨勢來看，整體效益中和，任何潛在利多也恐屬暫時性。”

該證券行說，雖然升息將有利於止住淨利息賺益下行趨勢，但市場競爭持續激烈，加上貸款增長放緩和游資趨緊將抑制賺益進一步擴張力度。

更重要的是，替代抵押貸款和低企業貸款收益率將抵銷淨利息賺益壓縮力度，但值得慶幸的是，近期汽車貸款利率上調將對領域帶來些微合理回酬，希望相關效益將可擴展至抵押貸款環節。

整體來說，馬銀行研究認為，國行年終升息50個基點將對銀行業2015財政年盈利帶來1%至8%影響，但大馬銀行（AMBANK,1015,主板金融組）料因來往和儲蓄戶頭（CASA）和浮動利率貸款比重低，成為受惠最少的銀行，而回教銀行（BIMB,5258,主板金融組）憑藉高CASA和投資回酬將崛起為大贏家。

外資增持銀行股

隨著國行釋出升息訊號，外資近期開始紛紛累積銀行股，大馬研究表示，聯昌集團外資持股更是7個月來首見上升，從今年3月的33.4%增至34.3%。

馬銀行和興業資本（RHBCAP,1066,主板金融組）外資持股也出現上升，前者從3月14日的21.11%低位走揚至5月9日止的21.88%，後者則從2月的8.1%低股反彈至4約的8.8%。

不過，豐隆銀行（HLBANK,5819,主板金融組）外資持股不升反降，連續3個月呈跌勢發展，從2013年12月的8.06%跌至今年3月的7.99%，而安聯金融（AFG,2488,主板金融組）外資股權更是出現7連跌窘境，從2013年5月的37.8%高位跌至今年4月的31.3%。

大馬研究說，雖然近期數據顯示數家大資本銀行股持續獲得外資買進，但中小資本股的外資持股比重仍持續下得，因此維持領域“中和”評級不變，主要是預見資本問題和盈利風險將持續籠罩銀行業。